展望
2022年6月9日

世界新秩序:我應當如何投資?

2022年6月9日
David Bailin
CITI GLOBAL WEALTH INVESTMENTS全球總監兼首席投資官
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概覽

2022年呈現在人們眼前的情形是世界秩序重新洗牌以及市場繁榮環境趨近尾聲。儘管存在諸多不確定性,但我們仍然有諸多理由開展充分而明智的投資。


世界新秩序

假如過去的30個月是一本小說,那它可能會作為「反烏托邦式黑暗社會」題材的曠世鉅作出現在暢銷書榜單中:一場疫情使世界經濟停滯;中國實施極其嚴厲的封鎖措施保護其公民免受病毒感染;世界超級大國及其領導人之間的鴻溝擴大;西方國家內部似乎都出現了政治混亂局面,這一切讓俄羅斯總統仿佛看到了恢復蘇聯對烏克蘭統治的歷史性機會。

新冠疫情影響下的一屆冬奧會尚未開幕,中俄兩國領導人在二月的風雪天裡舉行了會晤。基於對中俄力量和目標的共識,兩國領導人一致同意譴責美國和北約,宣佈中俄友誼長存。他們共同尋求改變全球治理結構和世界秩序。

通俗來講,就是圖謀發起挑釁。然而,在普京和習近平這兩位東方大國領導人密談之前,西方的弱點就開始日益顯現。聯合國及其安理會、北約等機構以及戰略武器限制談判(SALT)等多國協定的影響力似乎大不如前。

2021年1月6日發生的美國國會大廈暴亂傳遍全球,把美國塑造成了內部分裂的形象。即使是「讓美國再次強大」的口號,似乎也暗示了部分美國人不再把他們的國家視為全球超級大國和世界警察。

因此,冬奧會剛結束四天,俄羅斯坦克縱隊和十萬步兵就滿懷必勝之心湧入了烏克蘭。

但實際情況出乎普京的意料,他似乎低估了烏克蘭總理弗拉基米爾·澤連斯基(Volodymyr Zelensky),這位總統曾是一位電視劇演員,他用「我需要的是子彈而不是機票」拒絕了政治流亡的提議,在戰時慷慨激昂地激勵了他的國家。俄羅斯總統普京不會理解,一個「邱吉爾式」領導人透過互聯網傳播所發揮的力量,遠比任何一個國家發起的網絡攻擊更強大。

澤連斯基用事實證明了自己並不好對付,展現了他的強硬和堅決捍衛民主的態度。他向全世界所傳達的訊息是普通民眾拿起武器堅決捍衛家國的一種共同信念和承諾。在戰時,他曾在多個國家的立法機構現場露面,四處活動。

俄羅斯總統沒有認識到北約和美國在訓練和武裝烏克蘭人方面所做的準備,也沒有意識到這場戰爭會對西方經濟、政治和軍事政策產生挑釁性、快速和巨大的影響。

在衝突爆發之初的前一百天裡,西方共同提供的數百億美元軍事和人道主義援助,足以支持烏克蘭與俄羅斯展開一番對抗,保衛自己的領土。西方還發動了經濟反擊戰,動用前所未有的持久制裁來切斷俄羅斯和西方之間的金融和貿易聯繫。

400多家公司停止與俄羅斯進行商業往來,反映了他們員工的價值觀。甚至有一些此前保持中立的國家也決定加入北約,因為看到了北約必然會努力加倍增強實力和做好準備。

所有這些都讓美國總統拜登有底氣向習近平主席明確表明,如果中國為俄羅斯提供直接軍事援助,美國及其盟友將在經濟上嚴厲制裁中國。

這就是過去30個月所發生的事,但不是全部。

金融市場也出現了全球崩潰,隨後出現了超乎尋常的全球復甦。正是這股流動性的洪流,使數百萬居家的消費者輕點滑鼠,透過電子支付清空了產品庫存。

新技術讓新的交易者能夠抬高萬物的價格,從數碼貨幣到元宇宙房地產,將殭屍企業變成市值數十億美元的危機倖存者,並最終將估值推到不可持續的水平——因為公司開始大量燒錢來增加收入,而不考慮盈利能力。這就是2020-2021年疫情期間的市場繁榮。

在如此巨大而令人興奮的浪潮過後,必然會有一個結果。

一部名為「縮水錢包驚奇歸來」的政治驚悚大片眼下正在千家萬戶上演,而其中的反派是名為「通脹」的壞蛋,他會掏空全球消費者的口袋。能源、農產品、稀有商品甚至嬰兒配方奶粉的稀缺成為這部「劇作」的第二個主要情節,這是戰爭的代價,是我們在去全球化的世界經濟中為日益增多的摩擦付出的代價,也提醒人們疫情的影響仍未散去。

雖然美聯儲曾是世界經濟的「救世主」,如今站在2022年6月的這個時間節點上來看,它更像是一個「黑武士」式的反派形象。美聯儲能否在不破壞全球經濟的情況下遏制通脹(在為時已晚之前),還是會決定任由通脹釋放其無限破壞力?市場充滿波動,投資者驚慌失措。該去何處躲藏?

那麼,這就是過去30個月情況的全貌。這種形勢也與我們密切相關,它反映在我們的投資組合中。許多人持有太多的現金,並且在未來幾個月和幾年裡配置不佳。故事的結局不應如此。歡迎閱讀我們的《2022年中期展望》

 

當您能清楚地看到來時路,就更容易看清您將往哪裡去。

 
David Bailin
CITI GLOBAL WEALTH INVESTMENTS全球總監兼首席投資官

我應當如何投資?

儘管將2021年視為投資者過度繁榮的時期可能被視為過於簡單甚至非理性,但有許多觀察和數據表明,事實正是如此。疫情引起的混亂、用於成功抵消疫情影響的戰時規模經濟刺激,以及投資者表現出的「輸不起」的行為,都是造成繁榮的因素。

從歷史角度看,繁榮可以被視為一個股票回報過高的時期。股票價格峰值反映了遠高於公司預計利潤的業績。投資者忽視了收入增長率回歸正常水平的可能性。他們認為疫情期間利潤的暫時增長是可持續的。

他們甚至認為利率將無限期地接近於零。這反映了投機性、泡沫性市場的本質,閒談成了趨勢型投資者尋求建議的途徑。

美聯儲從一個經濟能量的提供者轉變為一個清醒的燈塔,烏克蘭出人意料的持久戰,標誌著這一市場繁榮的結束。2022年,我們看到一「桶」冷水潑向經濟,以期能抵抗過度繁榮之後接踵而至的過度通脹。

從這個角度來看,從2021年夏末斷斷續續開始並在2022年前五個月大幅加速的回檔,是對前兩年過度估值的糾偏。

隨著2022年初債券和股票不同尋常的同時崩潰,實際利率回歸固定收益市場,恢復了核心資產類別的多元化收益,以及急需的投資組合收入。

5月20日標準普爾500指數接近熊市的回檔速度似乎快速、急劇和深入,但更有可能是疫情開始後市場迅速復甦的鏡像。

然而,投資者並不這麼認為。而且他們肯定也沒有這種感覺。現在,我們看到投資者過度悲觀,在市場大幅下跌後繼續看空的傾向太過嚴重。投資者因恐懼而瑟瑟發抖。

現在,投資者確實有理由悲觀。對於全球經濟,我們有牛市、震盪市和熊市三種情境預測。我們用「強勁」、「韌性」和「衰退」來形容這三種情境,截至2022年6月初,我們認為這三種情境出現的概率分別為20%、45%和35%。1

當我們認為衰退情境出現的概率與動盪市或者說韌性情境幾乎一致時,表明市場風險高於以往。

有趣的是,最大的風險並不在於經濟的運行軌跡。事實上,全球經濟對疫情、俄烏戰爭、中國經濟大規模封鎖以及通脹本身的韌性相當強,但這往往被忽視。技術在醫療保健、零售、倉儲管理、旅行、娛樂甚至辦公空間等領域的有效更新換代能力,促成了我們在過去30個月中目睹的經濟韌性。事實上,這都是未來投資的不錯領域。參見「利用不可阻擋的趨勢的力量,網絡安全:捍衛數據」和「投資組合以及金融技術革命還有很長的路要走。」

美聯儲目前的反應才是市場最大的風險。美聯儲僅有少量工具來對抗通脹,而且這些工具力道太大,也不夠巧妙。一個就是利率,美聯儲已經明確表示,加息幾乎是必然的。第二種被稱為量化緊縮,這是其寬鬆信貸政策的反向操作,隨著疫情在2020-21年的來襲,寬鬆信貸政策確保了資本的流動。當美聯儲允許其先前購買的債券滾動到期時,新發行的債券將湧入市場,投資者需要作為新發行債券的買家介入。

這就需要足夠規模的買家介入。事實是,我們不知道新的供應是否會迎來充足的需求。如果美聯儲加息過高、過快,同時也減少了市場流動性,衰退可能會接踵而至。

這可能會導致失業和其他問題,從而導致經濟在一段時間內萎縮。

我們認為美聯儲不必這樣做來遏制通脹。

正如Steven Wieting的《在繁榮的餘暉中投資》一文中指出的那樣,軟著陸是可能的。我們認為,由於儲蓄水平降低、家庭財富水平降低以及工資增長相對於通脹水平降低,消費者節約開支,需求已經下降。我們還看到供應在增加,儘管不是在每一個類別,而是除能源和糧食以外的許多其他類別。假以時日,供求平衡是解決通貨膨脹的最好辦法。

我們認為投資者不應該坐擁現金,並試圖預判市場走勢的時間。事實上,我們認為這是一種高風險的做法——參閱「持有過量現金的風險」(The perils of holding excess cash)。我們已經確定了投資組合持倉,以適應這個充滿不確定性的時刻——參見我們的持倉

2022年的市場下跌導致了許多資產估值的重置——參閱「資產類別回報的長期前景有所改善」(The long-term outlook for asset classes returns has improved)。我們相信,隨著市場逐漸邁入2023年,高品質的債券可能會為投資組合增加真正的價值,正如我們在「跑贏現金竊取者!」(Beat the cash thief!)一文中所闡述的那樣。

假設不會出現衰退,而是緩慢的市場盤整,投資者將看到美國和全球經濟未來溫和增長的環境是積極的。設想這部小說的結尾是中國不再封鎖,烏克蘭戰爭結束,全球供應鏈進行有意義的調整。

想像通脹率在2023年底降至3.5%,美國10年期利率為2.75%。這些是我們的希望和對於一年左右之後的觀點。

作為經驗豐富的投資者,我們理性地審視全球經濟數據,幾乎沒有理由相信增長已經結束,創新和投資已經結束。

我們有諸多理由相信,在未來幾年裡,建立一個更現實、更穩定的世界秩序是可能的。中國不能依賴俄羅斯作為其最強大的盟友,因為這場戰爭對其許多重大利益產生了負面影響。此外,北約復興和擴張的可能性肯定會促使中國調整戰略。

如果美國、日本和其他國家像現在看待烏克蘭那樣看待台灣,就會催生更多的緊張局勢——參見「亞洲崛起:G2加速分道揚鑣」(The rise of Asia: Accelerating G2 polarization)。但這也意味著有更多的機會建立新的關係。

簡而言之,有很多理由可以進行明智的投資——即便是在現在。在《2022年中期展望》中,我們將為您詳細闡述。

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2022年中期展望

2022年呈現在人們眼前的情形是世界秩序重新洗牌以及市場繁榮環境趨近尾聲。儘管存在諸多不確定性,但我們仍然有諸多理由開展充分而明智的投資。我們的年中展望爲全球投資者提供了一個重要的指引。

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