通胀的“急诊室”之旅 

2020-21年，美国政府面临疫情中巨大的经济下行压力，推出了大量的刺激措施以稳住经济，但市场仍然认为政策的力量不足。来到2022年年中，类似情况再次发生，当美联储以近30年来最大幅度的加息来对抗通胀时，一些分析师仍然认为加息幅度可能不够大。因为货币政策对经济的影响有明显的滞后，美联储的加息过程往往相对温和，因为选择正确的利率政策比评估当前的经济形势还要困难得多。

假若以美国和全球经济为患者，其主要疾病应该为相当严重的高通胀，需要立即和持续的干预治疗，但美联储所开的药 - 6月加息75个基点，7月和9月加息50/75个基点 - 需要时间去发挥作用，并可能有严重的副作用。

患者的诊断 

恶性的通货膨胀确实是一种严重的”疾病”, 会损害购买力、实际消费支出、生产和就业，其不确定性和波动性又会损害长期投资，导致更高的工资和商业成本，从而减缓经济增长。目前美国的消费者价格指数为 8.6%，个人消费支出价格指数 - 美联储的首选通胀指标 - 也保持在6.3%的高位。

当今通胀主要源于外部因素。俄乌战争导致食品和能源供应中断，进而造成价格上行压力。理论上，相对于丧失产能，供应链问题可以更快解决。因此，期货市场现正预计商品价格会在未来下跌。

我们认为美联储忽略了一些经济复苏的迹象，包括：

1. 实际零售额在4月和5月均有下降，劳动力需求将逐渐放缓;
2. 劳动力持续短缺的想法被夸大了, 尽管空缺职位接近历史新高，但实际水平与2008年和2020年陷入衰退前相似;
3. 今年迄今为止，美国的工资涨幅仅为物价的一半，实际消费能力下降;
4. 美国房贷利率今年从3.3%跃升至6.1%，房屋销售急速下降;
5. 疫情对供应链的冲击在减弱，生产和进口反弹，部分改善了2021年消费品短缺的状况。

美联储的艰难选择与市场反应  

美联储可以用循序渐进的方法，提高利率并耐心等待需求放缓，但通胀预期有可能会上升，需要长期的紧缩货币政策以控制通胀，这并非理想做法。然而，过于激进的紧缩政策可能导致经济衰退，损失数百万个工作岗位，情况可能更差。紧急缩紧政策的影响将在12-18个月內最为显著，我们将2023年经济衰退的几率从 35%提高到40%，这仅略低于“稳健”情景的45%。

市场对美国经济的看法并不乐观。风险资产持续下跌，利率波动并居高不下，美元正接近20年来高位，而高收益债券的信贷息差也在扩大。我们认为，市场快速恢复的第一步是避免衰退，这需要美联储认同通胀能逐渐降低，而这在9月的联邦公开市场委员会(FOMC)会议之前似乎不太可能。

资产配置与“债券回归”  

我们目前的资产配置：增持2%全球股票（其中增持4%大宗商品生产和石油服务股票，减持2%其他股票），减持4%固定收益和现金（其中增持约6.5%美国固定收益，减持10%的日本和欧洲政府债券）。

我们继续将投资重点放在高质量的美国债券和股票，于2021年中旬, 美国国债收益率已从危机时的低点翻了一番, 近期债券市场的回调带来了投资债券的机会。

我们何时增持股票? 何时投资“科技”股？  

基于历史数据，股票收益在下跌20%后会大幅提升，并通常在企业利润上涨前六个月上升。但企业利润现在还没开始下降。因此，股票投资者需要耐心以捕捉未来的反弹。

我们预计利率在2022年达到峰值。即使美国经济收缩。添加优质成长股的时机可能会在2023年之前到来。尤其是那些业务没受损失，但相关股票依然回撤20%，如网络安全软件等行业。