投资策略
2022年7月15日

熊市深度和持续时间的评估

2022年7月15日
David Bailin
全球投资主管兼首席投资官
Steven Wieting
首席投资策略师兼首席经济学家
概览

美联储近期的各项政策将在很大程度上决定熊市的深度和持续时间。本期首席投资官周报为您带来深度解读。


利润的下降并未计入

在美国股市下跌20%和长期公司债券收益率上升200个基点之后,市场现在预计资本成本的急剧上升,但没有预期企业利润会出现大幅下降。随着经济增速放缓,企业利润极有可能出现下滑。我们预计标准普尔500指数公司的每股收益2022年全年将增长4.6%,即下半年将比上半年的7.2%明显放慢。上半年,能源等行业利润大幅增长同时,金融、媒体、娱乐、非必需消费品等行业的利润将在第二季度开始下降。

6月份就业报告暗含的经济走向

上周五公布的6月份美国就业报告显示,第二季度美国平均每月增加375,000个工作岗位,失业率连续第四个月稳定在3.6%,劳动力在过去一年反弹了280万,创历史新高。然而平均时薪仅增长0.3%,为通胀增速的一半,这表明通胀的根源是供应短缺,而不是工资的过度增长。

经济下行速度有多快?

在2021年底,美联储从宽松的货币和财政政策急剧转向紧缩政策,试图解决通胀的问题。在 2022年加息175个基点后,债券市场预期美联储将于2023年将降息约 70 个基点以支持经济增长。这与2018年的局面相似。美联储在2023年是否需要实施宽松政策仍取决于其近期的路线。

危机迹象一: 债券市场

经济衰退危机的第一个关键标识来自债券市场。目前美国10年期国债收益率已经跌至2年期收益率水平,如果美联储继续维持量化紧缩政策,当收益率曲线反转(短期债券利率超过长期债券利率),衰退就将来临。

如果美联储采用高于长期无风险利率(10年期美国国债收益率)的政策利率,这将是未来衰退的更可靠指标,尽管如此,这种利差尚未反转,表明美联储仍逆转空间。

危机迹象二: 信贷市场

经济衰退危机的第二个关键标识来自信贷市场。近期信贷市场的疲软暗示了未来几个季度的经济停滞。目前,高息债利差已扩大至540个基点,大致相当于美联储在 2018年底改变政策方向时达到的水平。信贷市场的表现将成为未来放缓深度的决定因素,如果信贷严重中断,历史表明美联储的宽松政策需要更多的时间来修复经济,也是衰退将会出现的强烈信号。

熊市的深度和持续时间 

经济放缓的深度和持续时间成为投资组合的关键要素。在“软着陆”和“衰退”的情景下,我们预期每股收益增长分别为-3%和-20%。

要了解熊市的深度和持续时间,必须了解与每股收益成正相关的失业率数据,高债务成本和每股收益下降都会导致2023年失业率升高。美国股市目前的表现与2023年净就业岗位的温和下降相一致。

经济衰退的情景  

以下数据显示了1945年至今美国发生的12次经济衰退的数据(2020年除外):

  • 11次衰退每次平均持续了11个月。
  • 美国股市在实际衰退6个月后仍在下跌。(美国股市平均在衰退开始前5个月见顶,在衰退结束前5个月见底。)
  • 在11个案例中,有10个是美国股市在衰退期的一半或更长时间内下跌。

我们认为该数据表明市场尚未表现出美联储引发的衰退。

非衰退情景 

如果通胀实现了软着陆并且没有出现经济衰退,我们预计随着企业盈利逐渐恢复,明年利润将下降;并且随着经济放缓和资本成本居高不下,违约率可能会小幅上升。长期利率可能会下降,从而在快速增长行业中筛出高质量债券和股票。

投资组合质量高于一切 

在信用市场不确定增加、美联储政策引发经济衰退的时期,我们将增持“高质量”资产。在股票和债券资产配置上,我们注重提高资产负债表质量、利润和股息更稳定的投资组合,因为这些资产的表现优于现金及股市指标。同时亦应该远离周期性行业,只在机会出现时,才考虑增加该类股票的投资。

美国国债市场反映了对美联储加息和通胀预期的减弱。自3月以来,美国5年的预期平均通胀率已从3.6% 降至2.6%。结果,美国国债市场在创纪录的跌幅后反弹,尽管市场流动性越来越低。这与我们在5月份的“债券回归”呼吁一致,高质量债券相对于现金具有吸引力,并能分散风险的功能。

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